五粮液:澳门尼斯人2Q17营收超预期,估值仍不贵

2Q17营收增23.3%超我们预期的5%,因茅台控量挺价,五粮液酒出货超预期,归母净利增40%超我们预期的25%。

3Q17营收增43%超我们预期的30%,或因系列酒和非酒收入超预期。归母净利增64.1%超我们预期的27%,主因销售费用降38%超预期。

   
估计2Q17报表确认五粮液酒销量增约10%-15%。16年3月普五出厂价从659元/瓶提至679元/瓶并取消30元/瓶的补贴,16年9月出厂价进一步涨至739元/瓶。综合1618、高度、低度,我们估算,2Q17五粮液酒出厂均价同比增约双位数,报表确认销量约3100吨酒,估计同比增10%-15%。2Q17茅台报表确认销量占17全年计划的约20%,五粮液酒报表确认销量也占17全年计划的约20%,两者接近。

   
估计3Q17报表确认五粮液酒销量增约30%。综合1618、高度计划外、低度等,我们估计3Q17五粮液酒出厂均价同比增约11%,报表确认销量约3200吨,估计同比增约30%。3Q17实际发货量应明显超过报表确认量,1-3Q17实际出货与报表确认量基本一致,估计同比增中高个位数。

   
预收款环比小降,应收票据仍高。2Q17末预收款余额约55.1亿元,环比降约7亿元,同比2Q16末增约11亿元,因五粮液酒均价同比上涨约双位数,2Q17预收款对应五粮液酒的量比2Q16末增10%-20%。2Q17应收票据环比降约16亿元至约115亿元,对经销商支持力度仍大。

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系列酒和非酒业务3Q17增速应更快。3Q17毛利率同比降0.7Pct,环比2Q17降3.9Pct。考虑3Q17五粮液酒均价涨约11%,估计非酒和系列酒增长更快,占比有提升。

   
消费税率提升明显,销售、管理费用节省提升盈利增速。2Q17,营业税金及附加比率升至12.2%,因从5.1日起执行新消费税计税价格,估计2H17比率或超14%。2Q17销售费用同比基本持平,因2Q16仍有价格补贴,价格外销售费用应增长明显。管理费用同比略降,助升利润率。

   
预收款环比继续降,应收票据仍高。3Q17末预收款余额约49.3亿元,环比降约6亿元,同比3Q16末降约18亿元。考虑五粮液酒均价同比上涨双位数,3Q17末预收款对应五粮液酒的量比3Q16末降30%-40%。3Q17应收票据环比降约11亿元至约104亿元,对经销商支持力度仍大。