开元股份2018H1业绩点评:职教快速发展,扩张期费用增加,内部积极调整聚焦教育

   
公司报告期综合毛利率为71.2%,同比增加0.6pct,其中职业教育和仪器仪表的毛利率分别为74.1%(-6.0pct)和55.1%(+3.2pct)。公司加大职业教育的营销推广,增加销售人员、网络推广投入与销售提成,使得报告期内销售费用大增193.2%,销售费用率同比大幅提升9.3pct至26.6%;职业教育板块布局新赛道,人员薪酬、日常管理费用等持续增加,但管理费用率保持稳定,报告期内为27.2%,较去年同期略有下降0.6pct;恒企为学员提供融资利息及贷款利息期内增加使得财务费用率同比略有上升0.9pct。此外,公司加强产品研发,提升产品信息化程度,职业教育和仪器仪表分别发生研发支出3170万元和1493万元,共计4664万元,同比增长73.9%。受期间费用率较大幅度提升影响,公司报告期内归属净利率同比下降6.7pct至10.9%。

    校区扩张不及预期、传统业务出现下滑、商誉减值风险、政策风险等。

   
由于公司仪器仪表业务转亏、IT培训业务亏损扩大,我们调整公司盈利预测,预计2018-2020年公司归属净利润分别为1.75/2.30/3.06亿元,对应EPS分别为0.52/0.68/0.90元/股,对应PE分别为19/14/11倍(按2018/8/17收盘价9.64元/股计算)。公司拟进行原仪器仪表业务的整合,剥离效益不良的业务与子公司,有望提升公司整体盈利;职业教育业务保持快速增长,天琥教育并表贡献业绩,IT培训积极调整结构。公司职业教育多赛道多品牌运营,恒企教育为业内会计实操培训龙头,保持稳健增长,嫁接扩张模式至天琥教育推动其快速发展,并积极进行IT业务结构的优化调整,未来有望扭亏为盈。公司当前股价低于恒企董事长江总增持价及产业资本举牌价,职业教育主业发展态势良好,估值处于底部,我们维持“增持”评级。

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中大英才(持股70%)2017年全年实现营收6352万元,同比增长48.0%;实现归属净利润2328万元,同比增长49.2%;销售订单回款6211万元,同比增长62.7%,其中3-12月并表贡献收入5863万元和净利润2292万元,实现经营性净现金流2077万元,完成业绩承诺。全年中大英才新增注册会员149万人,同比大幅增长210.4%;实现在线订单销售31.70万人次,同比大幅增长120.8%。2018年,中大英才计划销售订单额8000万元,与恒企双向导流,巩固在线职业教育龙头地位。

职业教育快速发展,仪器仪表营收放缓

    恒企教育:跨赛道多品牌发展,业绩保持高速增长

    恒企教育:高端课程提升课单价,天琥加快扩张,牵引力内部调整

    职教营收占比62%、利润占比80%,并表推动业绩大增逾26倍

    毛利率稳定,加大营销推广致销售费用率较大提升

   
恒企教育2017年全年实现营收6.03亿元,同比增长58.0%;实现归属净利润1.10亿元,同比增长30.0%,利润增速低于营收增速主要系多迪科技并表亏损1257万元,增加研发投入和新设子公司等开支,其中3-12月并表贡献收入5.61亿元和净利润1.19亿元,完成业绩承诺。根据我们测算,2017Q1-Q4恒企教育的收入分别为0.85/1.46/1.78/1.94亿元,净利润分别为0.02/0.37/0.46/0.24亿元,Q1是传统淡季,2017Q1的营收和净利润占比分别为14.1%和11.2%。恒企目前已通过恒企会计、多迪科技、天琥教育等品牌,将业务领域从财经延伸向IT和设计,实现了跨赛道、多品牌的运营,我们认为恒企未来的成长性在于:(1)处于量价齐升通道。截止期末,恒企在全国150多个城市已开设348家校区,年内新增92家校区,包括31家天琥并表(天琥年内新增7家)和财经新增48家校区+IT新增6家校区+学来学往新增7家校区,计划2018年新增直营校区50个。全年招生13.83万人,同比大幅增长约54%;实现订单销售回款9.14亿元,预计其中2017Q4回款约为3.1亿元,占比约34%,Q4销售保持强劲。同时,恒企推出更多中高端课程,客单价稳步提升,约达6000-7000元/人,同比增长约50%-75%(2016年财经客单价约为4000元/人),预计随着“猎才计划”、“卓越计划”、“中央财大研修班”等高端产品占比逐步提高,客单价将持续上升。(2)在线教育爆发增长。2017年恒企在线教育新增CPA、CMA等产品,并与中大英才合作推出在线自考、教师资格证等课程,推动在线业务快速发展,2016年在线销售尚不足500万元,2017年则爆发式增长至1.38亿元,预计2018年在线业务有望延续高速增长态势。(3)天琥和多迪并表贡献收益。天琥(持股56%)2017年12月并表贡献收益679万元,承诺2017-2019年扣非净利润分别不低于0.12/0.18/0.28亿元,或累计不低于0.58亿元。多迪(持股90%)受市场环境恶化、内部管理调整等因素影响,2017年并表亏损1257万元,未来将结合直播、双师、面授三种模式提高校区使用率,预计2018年有望实现盈亏平衡。恒企2018年计划销售订单目标12亿元(+31%),3年内完成500家学校、5年内完成1000家学校的网点覆盖与布局,打造全国职业技能实操培训领军品牌。

   
校区扩张不及预期、传统业务继续下滑、IT业务继续亏损、商誉减值风险、政策风险等。

事项点评